染料行業(yè)相關公司分析

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17年上半年全球染料銷量13萬噸-，同比增長了23%-，上半年國內市場格局是量價齊升，國外平穩(wěn)。

染料、中間體這些原來的業(yè)務發(fā)展一貫穩(wěn)健，但半年報反映的情況，感覺龍盛作為這個行業(yè)的絕對龍頭，在有意識的引導市場，哪怕是犧牲自己的一些銷量保證市場整體的利潤，市場競爭烈度相對前幾年緩和許多，未必不是龍盛的原因。龍盛半年染料分部（不含德司達）資產239億-、負債155億-、權益84億-，營收24億+比閏土少了約5億+，毛利率37.5%，比閏土高7.5個百分點，保證了內含附加值，雖然這些附加值被利率區(qū)間3.5——4.2%的55億債券以利息的形式吞噬了，但染料分部過去利潤產生的權益資本，被阮偉祥以資產配置的形式投入到了德司達、投資、中間體、房地產等業(yè)務中去，堪稱資本配置的高手。

德司達業(yè)務以海外為主，半年營收規(guī)模34億+，毛利率33%+，總資產60億-，占龍盛境外資產54%+，負債29億+。從分部數(shù)據(jù)體現(xiàn)的效率上來說，德司達比龍盛國內染料業(yè)務效率要高得多，可涉及合并抵消問題，所以真實情況不知。從大的方向看，德司達當前的運轉體現(xiàn)了龍盛的戰(zhàn)略眼光和融合能力。德司達業(yè)務是個加分項。

中間體業(yè)務半年營收規(guī)模13.5億-，毛利率38%-，占用資產75億+，負債43億+，中間體的拓展，是龍盛從化工到化學的轉變路徑，與此相關的是半年研發(fā)支出3億-，同比增16%+，僅此一項，就可以斷定龍盛在染料和相關業(yè)務上不可動搖的優(yōu)勢。

房地產業(yè)務，資產193億-，負債177億+，權益16億-。對這個業(yè)務實在不了解，說不出什么。

總體來說，可以從以下角度看龍盛：龍盛幾次試圖在染料行業(yè)打造超級寡頭，但除了德司達得手，國內亞邦脫鉤，閏土因為各種利益因素也未成功，國內染料整合未得逞；中間體的拓展顯示了野心，短期看不到直接利益；在這種格局下，優(yōu)秀阮偉祥，充分利用自身優(yōu)勢，在染料不宜輕啟戰(zhàn)端情況下，從投資和房地產兩個路徑，試圖提升資產回報，但對于投資者的判斷難度加大太多。本次染料價格上漲，對龍盛貢獻的收益可能并沒有多少。

難以下手的原因，一是業(yè)務復雜性，子公司繁多（111家子公司，容易得大公司病）；二是資產結構上杠桿實在有些嚇人；三是買龍盛，相當于買阮偉祥的資產配置能力，這從資料中觀察不到，信息不對稱，家族企業(yè)之爭的結果無法預料。

半年報記錄：營收75億+，凈利10億+，經現(xiàn)凈流-11億+，總資426億-，歸屬權益160億-，ROE6.3%-，固定資產50億-。9月12日市值348億。

二、閏土

半年報營收29.3億+，毛利率30%+，歸母凈利4億+（同期2.6億+），經現(xiàn)凈流2.2億-（同期5.2億-）。雖然營收增長，半年利潤增加，利潤真實程度卻有限，也不是閏土一家的問題，行業(yè)普遍存在。看現(xiàn)金流量表可以看出，經營性應收增加7.5億-，應付增加3.6億-，同時閏土一季度還掉的貸款，二季度又新增了。

存貨結構和年初比沒什么變化，原料、在產、庫存都沒什么變化，倒是比一季度增加，季節(jié)性因素的影響是一方面，另一方面是可看出，以年為單位的時間跨度來看，漲價只是個概念，對投資者的心理影響大，對實際的銷量并不會產生多大影響，從而也不會太過影響收入利潤，產生比較大的收益增幅，更不用說現(xiàn)金流。公司還是那個公司，心理可能不是之前的那個心理。

上半年量增了23%-、營收增了25%+，閏土上半年營收增40%、量不知道；龍盛增量毛利率46%-（去年存量毛利率35%+），閏土40.5%-（28.6%+）。閏土的規(guī)模效應和成本控制，差于龍盛，好于其它業(yè)內企業(yè)。

上半年，閏土業(yè)務向上游延伸，兼并了中間體公司江蘇遠征，并購價格以二級市場的眼光來看很低，2.52億收購價，5.7PE+1.5PB，2016營收3.5億、凈利0.44億-，此前主要為閏土提供中間體。從這筆交易可以看出，行業(yè)內公司生存日趨艱難，能賣絕不拖延；產業(yè)資本對行業(yè)內企業(yè)的估值，要比二級市場當前價低很多。與這個情況相呼應的，是閏土和亞邦的高管，不約而同地計劃減持，數(shù)量并不小，從行為也可以看出一點態(tài)度。

這些情況都決定了，當前持倉，是投機性倉位，在持有基礎不存在的情況下，是會很快拋棄的。這個反饋基礎，不是基本面，不是好惡，只是度量情緒的一些指標。

半年報記錄：營收29.3億+，成本20.5億-，毛利率30%+，歸屬凈利4億+，經現(xiàn)凈流2.2億-，ROE6.3%-，固定資產46億-，總資88億-，歸屬權益65億-。9月12日市值148億。

三、亞邦

披露的經營數(shù)據(jù)上看，上半年價格變化并不大，反倒是蒽醌染料原料的價格大漲20%，拖累經營效果。本期毛利率47%+，同比降了2個百分點。公司半年報中解釋，上半年主要產品價格漲跌分化，整體價格同比略有上漲，銷量有所下降。

大股東的股份幾乎全部質押、兩次公告高管準備減持、管理費用的下降很疑惑、存貨結構與行業(yè)內企業(yè)以及經營情況分析不匹配、資金鏈的緊張等等。這些都很讓人起疑心，大股東當年的問題也許并沒有徹底解決，而指望人靠道德自律，不做監(jiān)守自盜的事，實在很考驗人性；我不相信不受限的人性，經得起誘惑。

所以，曾經有的部分持倉，虧損了一點全部拋出了。

半年報記錄：營收12.3億+，凈利3.2億-，經現(xiàn)凈流1.9億+，總資42億+，權益35億-，ROE8.8%-，固定資產12億-。9月12日市值110億。

四、吉華

剛IPO，沒仔細看，記錄了數(shù)據(jù)。

營收12.4億-、增9.6%-，凈利2億+、增12%+；經現(xiàn)凈流2.1億-，總資46億-，權益38億-，ROE9.5%，固定資產10.5億+。9月12日市值124億。

五、安諾其

營收7.2億+，凈利0.62億-，經現(xiàn)凈流0.34億-，ROE5.85%，總資16億+，凈資10.8億+，固定資產3.5億-。

上半年非公開發(fā)行過會，金額不超4.4億，不超5名特定投資者，用于3萬噸染料中間體建設。

9月12日市值50.5億。

六、海翔藥業(yè)

上半年染料業(yè)務營收5.5億+，成本2.6億-，綜合毛利率53.4%+，凈利1.55億，同比下降38%+。

其中，染料3.4億-（下降34%+），中間體2.1億+（上升75%+）。

該公司數(shù)據(jù)只能作為參考，信批不全，很難與同行企業(yè)比較。

七、航民股份

還是那個優(yōu)秀的企業(yè)，只是現(xiàn)在買占不到明顯的便宜。從其成本來看，比去年有提升，但并不是很明顯，也沒有到14年染料價格高那年的成本。

營收16.2億-，歸屬凈利2.4億+，經現(xiàn)凈流3.5億-，歸屬權益32.2億+，總資43.6億，ROE7.5%。9月12日市值82億。